科創(chuàng)板觀察

      由于中國(guó)通號(hào)此前已在香港聯(lián)交所上市，若此次在科創(chuàng)板上市成功，中國(guó)通號(hào)也將完成其A+H的資本布局。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，鑒于科創(chuàng)板的投資者適當(dāng)性管理具有一定門檻要求，且詢價(jià)定價(jià)過(guò)程中大多由線下機(jī)構(gòu)投資者參與，因此其發(fā)行定價(jià)未來(lái)有可能向港股價(jià)格靠攏。

      科創(chuàng)板距離迎來(lái)首家百億IPO企業(yè)的腳步正在愈來(lái)愈近。

      6月21日，中國(guó)鐵路通信信號(hào)股份有限公司（下稱中國(guó)通號(hào)，03969.HK）正式過(guò)會(huì)。根據(jù)招股書申報(bào)稿的信息，中國(guó)通號(hào)擬于科創(chuàng)板發(fā)行21.97億股普通股，發(fā)行后總股本擴(kuò)張至109.87億股，預(yù)計(jì)募集資金將高達(dá)105億元。

      值得一提的是，由于中國(guó)通號(hào)此前已在香港聯(lián)交所上市，若此次在科創(chuàng)板上市成功，中國(guó)通號(hào)也將完成其A+H的資本布局。

      在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，鑒于科創(chuàng)板的投資者適當(dāng)性管理具有一定門檻要求，且詢價(jià)定價(jià)過(guò)程中大多由線下機(jī)構(gòu)投資者參與，因此其發(fā)行定價(jià)未來(lái)有可能向港股價(jià)格靠攏。

      另一方面，背靠中國(guó)鐵路總公司（下稱中鐵總）的中國(guó)通號(hào)其技術(shù)和業(yè)務(wù)地位是否具有可持續(xù)性，也成為業(yè)內(nèi)的關(guān)注點(diǎn)。

      何以選擇“科創(chuàng)”

      過(guò)會(huì)的中國(guó)通號(hào)，既有可能成為科創(chuàng)板募資規(guī)模最大的一家發(fā)行人，也有可能成為第一家科創(chuàng)板上市的央企子公司。

      作為一家鐵路通信信號(hào)企業(yè)，中國(guó)通號(hào)的主要業(yè)務(wù)是提供軌道交通控制系統(tǒng)全產(chǎn)業(yè)鏈上的產(chǎn)品及服務(wù)，其整體銷售模式則是按照主要客戶中國(guó)鐵路總公司（下稱中鐵總）、各客專公司及各城市軌道交通公司的公開招標(biāo)模式進(jìn)行投標(biāo)。

      “鐵道部過(guò)去有幾個(gè)段，電務(wù)段主要是負(fù)責(zé)車輛調(diào)配等地面信號(hào)工作的，中國(guó)通號(hào)主要也是基于這個(gè)環(huán)節(jié)的供應(yīng)商。”一位接近中鐵總?cè)耸拷榻B稱，“實(shí)際上是通過(guò)信號(hào)技術(shù)來(lái)完成車輛在高速鐵路軌道的高效安全運(yùn)行，是高鐵所包含一系列核心技術(shù)的外延。”

      背靠大樹好乘涼。招股書數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)通號(hào)2016年至2018年的總收入分別為297.70億元、345.86億元和400.13億元，其中軌道交通控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)在營(yíng)收中占比最高，2018年時(shí)其比例達(dá)到71.03%。

      與此同時(shí)，其三年歸母公司凈利潤(rùn)也體現(xiàn)為逐年上升趨勢(shì)——從2016年到2018年分別為：30.45億、32.22億、34.09億。

      事實(shí)上，中國(guó)通號(hào)完全滿足主板上市要求，之所以主動(dòng)選擇科創(chuàng)板，與其加快上市進(jìn)度和響應(yīng)設(shè)立科創(chuàng)板國(guó)家戰(zhàn)略的初衷有關(guān)。

      “現(xiàn)實(shí)層面來(lái)看，科創(chuàng)板實(shí)施的注冊(cè)制擁有更高效的審核效率與審核速度。”一位接近中國(guó)通號(hào)人士表示，“科創(chuàng)板本身也是國(guó)家層面支持的戰(zhàn)略，中國(guó)通號(hào)符合這個(gè)定位，也愿意支持這一戰(zhàn)略。”

      值得一提的是，中國(guó)通號(hào)此前已在香港聯(lián)交所上市，而由于科創(chuàng)板詢價(jià)定價(jià)中的機(jī)構(gòu)投資者角色更加重要，因此分析人士認(rèn)為中國(guó)通號(hào)的定價(jià)有可能會(huì)參考其港股價(jià)格。

      “A+H股票中，A股價(jià)格往往比港股有更明顯的溢價(jià)。但科創(chuàng)板比較看重機(jī)構(gòu)投資者的詢價(jià)定價(jià)，與香港、北美等市場(chǎng)有相似性，而機(jī)構(gòu)的定價(jià)過(guò)程相對(duì)理性，價(jià)格上可能也會(huì)更多參考香港市場(chǎng)。”北京一家大型券商策略分析師表示。

      “可參照 A 股、港股與其他海外市場(chǎng)軌交信號(hào)系統(tǒng)龍頭公司，適用可比公司 PE 估值法進(jìn)行估值。”申萬(wàn)宏源證券分析師韓強(qiáng)此前表示。6月21日，聯(lián)訊證券參考對(duì)標(biāo)企業(yè)交控科技對(duì)中國(guó)通號(hào)給出了14.1倍略高于港股的估值。

      Wind顯示，中國(guó)通號(hào)自6月6日起至6月24日合計(jì)上漲超過(guò)13%，其最新的滾動(dòng)市盈率為12.3倍，市凈率則為1.46倍，合股價(jià)約為5.48元/股。

      業(yè)務(wù)空間展望

      作為科創(chuàng)板上市企業(yè)，中國(guó)通號(hào)在科技領(lǐng)域具有顯而易見的核心競(jìng)爭(zhēng)力。據(jù)招股書披露，中國(guó)通號(hào)不但擁有1421項(xiàng)注冊(cè)專利，還參與了國(guó)內(nèi)軌道交通控制系統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)制定。

      在高速鐵路領(lǐng)域，截至2018年底，中國(guó)通號(hào)在高鐵控制系統(tǒng)核心產(chǎn)品及服務(wù)上所覆蓋的總中標(biāo)里程居世界第一，同時(shí)按照中標(biāo)合同統(tǒng)計(jì)，中國(guó)通號(hào)也是國(guó)內(nèi)最大的城市軌道交通系統(tǒng)供應(yīng)商。

      但在過(guò)會(huì)時(shí)的審核意見中，科創(chuàng)板上市委要求中國(guó)通號(hào)保薦機(jī)構(gòu)補(bǔ)充說(shuō)明其募資105億元用于先進(jìn)及智能技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目、長(zhǎng)沙產(chǎn)業(yè)園1期項(xiàng)目等對(duì)于公司核心競(jìng)爭(zhēng)力以及技術(shù)先進(jìn)性的支撐作用。

      “下一代高鐵的信號(hào)控制可能會(huì)需要更好的智能化，而投入智能技術(shù)研發(fā)無(wú)疑是在提升這種技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力。”一位接近中國(guó)通號(hào)的投行人士表示，“國(guó)內(nèi)高鐵的建設(shè)還在持續(xù)，對(duì)于中國(guó)通號(hào)來(lái)說(shuō)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)并沒有消失。”

      此外，對(duì)合作方阿爾斯通的技術(shù)依賴性也成為上市委要求中國(guó)通號(hào)補(bǔ)充的意見。

      對(duì)此中國(guó)通號(hào)表示，其與阿爾斯通是長(zhǎng)期合作伙伴，具有穩(wěn)定可靠、互利共贏的合作關(guān)系，中美貿(mào)易摩擦對(duì)公司與阿爾斯通合作帶來(lái)的負(fù)面影響有限，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)兩方合作帶來(lái)重大不利影響，同時(shí)其對(duì)阿爾斯通技術(shù)在現(xiàn)階段不存在重大依賴。

      “高鐵的高投入建設(shè)，會(huì)讓中國(guó)通號(hào)走在一個(gè)紅利期，但一旦降速，則有可能是對(duì)公司比較大的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。”上海一家券商一位電子行業(yè)分析師表示，“不過(guò)如果軌道交通出現(xiàn)一輪新的升級(jí)，中國(guó)通號(hào)可能還會(huì)是這個(gè)風(fēng)口上最大的得利者。”

      事實(shí)上，在中國(guó)通號(hào)的風(fēng)險(xiǎn)提示上，公司也坦言如果未來(lái)政府對(duì)行業(yè)的有利政策出現(xiàn)變動(dòng)，抑或是政策紅利出現(xiàn)消減，則可能對(duì)其業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

      不過(guò)有業(yè)內(nèi)人士表示，地域遼闊的地理特征以及城市化進(jìn)程持續(xù)推動(dòng)區(qū)域間人口流動(dòng)的加速，仍將帶來(lái)大量的軌道交通需求，因此中長(zhǎng)期來(lái)看中國(guó)通號(hào)的市場(chǎng)容量仍然充足。

      “人口老齡化帶來(lái)的是勞動(dòng)力供給不足帶來(lái)的價(jià)格上升，而價(jià)格敏感度又有可能誘發(fā)新一輪的城市化進(jìn)程的提速，高鐵對(duì)國(guó)內(nèi)來(lái)說(shuō)有重要意義。”上述接近中國(guó)通號(hào)投行人士表示，“長(zhǎng)期來(lái)看內(nèi)高鐵紅利政策大概率是會(huì)延續(xù)的。”

      與此同時(shí)，中國(guó)通號(hào)橫向?yàn)槠渌麌?guó)家和地區(qū)的高鐵建設(shè)提供信號(hào)系統(tǒng)服務(wù)的可能性，也被業(yè)內(nèi)所關(guān)注。

      據(jù)招股書披露，中國(guó)通號(hào)的多項(xiàng)自研設(shè)備、應(yīng)答器等信號(hào)產(chǎn)品已在獲境外有關(guān)部門認(rèn)證的基礎(chǔ)上，為匈塞高鐵、印尼雅萬(wàn)高鐵等項(xiàng)目實(shí)施提供助力。

      “不少第三世界國(guó)家在基礎(chǔ)設(shè)施上存在技術(shù)空白，而一帶一路的戰(zhàn)略能夠?yàn)橹袊?guó)通號(hào)的走出去提供發(fā)展機(jī)會(huì)，進(jìn)而擴(kuò)寬自身的業(yè)務(wù)范圍。”上述投行人士表示。